8月出口增速为何超预期？

文｜杨帆 明明 玛西高娃 中信证券研究

近期海运价格下跌、外贸企业观望情绪逐步改善带动8月出口增速较前值回升1.7个百分点，出口链景气仍保持高位。从出口结构上来看，8月中国对欧盟、拉美方向出口增长较快，半导体产业链、汽车产业链、机械和交运设备对出口增速正向贡献较大。进口方面，8月进口增速较上月下滑，主要原因为国内制造业修复不及预期。向后看，海外持续补库和运价下跌后外贸企业观望情绪改善仍将对短期内的出口基本面形成支撑，但后续补库斜率可能放缓、年末基数有所抬升等因素或将对未来出口增速构成一定拖累。

▍事项：

2024年8月，中国出口金额（美元口径）同比上升8.7%（Wind一致预期为上升7.0%），2024年7月同比上升7.0%；进口金额（美元口径）同比0.5%（Wind一致预期为增长3.5%），2024年7月同比增长7.2%；贸易差额为910.2亿美元，同比增长35.4%。对此我们点评如下。

▍近期海运价格下跌、外贸企业观望情绪逐步改善带动8月出口增速回升，对欧盟、拉美方向出口增长较快，半导体产业链、汽车产业链、机械和交运设备对出口增速正向贡献较大。

2024年8月中国出口增速为8.7%，较7月增速增加1.7个百分点，出口链景气保持在高位水平。将7-8月合并来看，7月和8月出口同比增长7.9%，较6月增速有小幅下降。8月份出口同比上升主要与近期海运价格下跌、外贸企业观望情绪逐步改善相关。8月中国出口集装箱运价指数综合指数均值环比下降1.9%，较7月环比增速下滑21.0个百分点，8月上海出口集装箱运价指数综合指数均值环比下降11.5%，较7月环比增速下滑16.2个百分点。

分区域来看，2024年8月，中国对主要出口目的地的出口增速多数较上月回升，当月中国对美国、欧盟、东盟、拉丁美洲、非洲、俄罗斯的出口增速分别为4.9%、13.4%、8.8%、19.7%、4.5%、10.4%，分别较上月变动-3.2、5.4、-3.4、6.0、12.3、13.2个百分点。我们测算，向欧盟、拉美、东盟的出口对我国今年8月出口增速的贡献较大，拉动率分别达到1.9、1.6、1.3个百分点。

从出口商品结构来看，2024年8月，船舶、汽车包括底盘、集成电路、手机、家用电器、通用机械设备、自动数据处理设备及零部件出口增长较快，增速分别为60.6%、32.7%、18.2%、17.0%、12.0%、11.3%、10.8%。根据我们测算，2024年8月，半导体产业链、汽车产业链、机械和交运设备对出口的拉动作用分别为1.4、1.1、0.7个百分点。劳动密集型产品对出口的总体拖累较上月有所减少，服装、家具、箱包出口同比增速均较前值有所回升。

▍8月进口增速较上月下滑，主要原因为8月份国内制造业修复不及预期。

2024年8月中国进口增速为0.5%，较前值下降6.7个百分点。此前公布的8月份国内制造业采购经理指数录得49.1%，较上月下降0.3个百分点，较过去五年季节性水平均值低0.8个百分点（7月低0.5个百分点），显示国内制造业修复斜率边际放缓。

从进口商品结构来看，表现最为亮眼的是半导体产业链。2024年8月中国自动数据处理设备及其零部件进口同比增长67.0%，增速保持在高位区间。并且自动数据处理设备及其零部件进口单月增速自2023年10月以来均保持在两位数以上。此外，根据彭博社7月17日报道，美国会考虑实施外国直接产品规则（FDPR）措施，对半导体相关产品出口实施更严格的管制。向后看，在FDPR措施真正落地之前，半导体相关企业可能会持续备货。

除半导体产业链外，8月上游原材料进口金额和数量总体也保持较快增速。从进口金额来看，2024年8月成品油、煤炭进口分别增长26.6%、7.3%；从进口数量来看，2024年8月成品油、煤炭进口分别增长26.7%、3.4%。

▍向后看，海外持续补库和运价下跌后外贸企业观望情绪改善仍将对短期内的出口基本面形成支撑，但后续补库斜率可能放缓、年末基数有所抬升等因素或将对未来出口增速构成一定拖累。

今年6月，美国总体库存同比增速录得2.1%，较前值增加0.5个百分点。据我们测算，截至今年6月，除之前已进入主动补库的专业及商业设备和用品，电脑及电脑外围设备和软件，电气和电子产品，五金、水暖及加热设备和用品，纸及纸制品，服装及服装面料，石油及石油产品等行业外，6月份美国食品及相关产品，啤酒、葡萄酒及蒸馏酒两个行业可能也开始进入补库阶段。但近期全球制造业景气边际回落，可能会使得后续全球补库斜率边际放缓。8月全球制造业PMI指数较7月环比下滑，录得49.5%，连续两个月位于荣枯线以下位置。此外，2023年9月出口增速为-6.8%，较去年8月出口增速上升1.7个百分点，并且出口增速在去年11月和12月逐渐回升至0以上，未来几个月基数不断抬升。

▍债市策略：

尽管8月出口超市场预期，但国内市场需求恢复基础尚不牢固、制造业企业经营预期仍然偏弱等问题尚存，对债市相对友好的基本面环境大概率持续。近期，一是十四届全国人大常委会第十一次会议将于9月10日至13日在京举行，建议关注在财政方面是否有增量政策。二是8月宏观数据进入披露窗口期，关注经济数据的边际变化。整体来看，预计短期内长端利率或低位震荡。

▍风险因素：

外需恢复不及预期；地缘政治风险恶化等。

本文源自券商研报精选